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Le point de vue des baleines de BloFin : l’après Halving
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Le point de vue des baleines de BloFin : l’après Halving

Un contexte de faible liquidité et l'émergence d'un nouveau narratif sont les principaux facteurs expliquant le marché haussier qui a suivi le halving du Bitcoin. Un environnement économique avec des taux d'intérêt élevés pourrait durer plus longtemps que prévu, mais cela ne mettra pas fin au bull run. En attendant que les taux d'intérêt baissent significativement, les performances des cryptomonnaies autres que le BTC pourraient rester modestes pendant un long moment.

Écrit par : BloFin Academy

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Mis à jour le 16/05/2024 à 15:32 par Léa

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Le Halving du Bitcoin : déja un vieux mème ?

Le Halving du Bitcoin semble être l’un des plus anciens “landmark events” du marché. Depuis 2012, les investisseurs semblent croire que le halving à pour effet de réduire l’offre de BTC et de faire grimper son prix, conduisant ainsi à bull market assuré pour les cryptos.

Toutefois, les variations de prix ne sont jamais uniquement déterminées que par l’offre. L’offre influe sur les prix, tout autant que la demande. Les maisons de luxe ont souvent des prix de vente incroyablement élevés, cependant, s’il n’y a pas d’enchérisseurs, les vendeurs sont contraints de proposer des rabais pour conclure rapidement une vente. Pendant les périodes où les investisseurs sont relativement frileux, de nombreuses maisons de luxe sont même vendues à moitié prix, voire même à un prix inférieur.

Il en va de même sur les marchés financiers. La “rareté” est toujours relative, le prix de l’argent métal a atteint 48 dollars au début des années 1980 et il a de nouveau atteint ce niveau en 2011. Cependant, bien que de nombreux analystes affirment que “si l’offre d’argent diminue alors que le prix baisse, les mines d’argent feraient faillite ce qui entraînerait une série de conséquences sérieuses”. Le prix de l’argent n’est cependant jamais resté à un niveau élevé pendant une longue période.

graphique prix argent
Évolution du prix de l’argent depuis 1970. Source : TradingView

Des points de vue similaires ne sont pas rares sur le marché des cryptomonnaies. De nombreux investisseurs pensent qu’après le Halving du BTC, les bénéfices des mineurs calculés en BTC diminueront considérablement. Si le cours du BTC chute de manière significative, les mineurs devront choisir d’arrêter leurs équipements de minage, et la diminution du taux de hachage rendra le réseau Bitcoin moins sécurisé, ce qui est, dans une certaine mesure, très similaire à l’opinion des investisseurs en argent métal.

Toutefois, les points de vue exprimés ci-dessus ne semblent pas être fondés.

En 2022, le cours du BTC a chuté de près de 80% par rapport à son pic de 2021, mais le taux de hachage n’a cependant pas diminué de manière significative et a plutôt maintenu une tendance ascendante, ce qui rend le réseau Bitcoin suffisamment sûr. Même si le taux de hachage est bien plus élevé qu’en 2017, aucun problème de sécurité important n’est survenu sur le réseau Bitcoin.

bitcoin hash rate
Évolution du taux de hachage du Bitcoin depuis 2017. Source : The Block

En outre, la puissance de calcul requise pour miner des blocs sur le réseau BTC (mining difficulty) évolue également en fonction de l’environnement du marché. Lorsque le marché est très bearish, la mining difficulty décroît, ce qui permet aux mineurs survivants de poursuivre leurs activités. Cependant, l’offre de BTC n’étant pas infini, il finira par s’épuiser. À ce moment-là, comment les mineurs pourront-ils maintenir le bon fonctionnement du réseau ?

evolution mining bitcoin
Évolution de la mining difficulty du Bitcoin depuis 2014. Source : CoinWarz

Les frais de transaction semblent être l’une des réponses. Si l’on considère uniquement la préservation de la sécurité du réseau Bitcoin, un taux de hachage “astronomique” n’est pas une condition sine qua non. Il est possible que de nombreux mineurs abandonnent en raison d’un rendement trop faible, mais le taux de hachage et les revenus générés par les frais de transaction finiront par s’équilibrer.

Étant donné que le niveau d’activité sur le réseau Bitcoin demeure relativement stable depuis 2018, et que la fonction de réserve de valeur du BTC renforce encore cette stabilité, à l’avenir, les mineurs qui “comptent uniquement sur les frais” pourraient devenir la force principale pour maintenir le réseau Bitcoin en bonne santé.

En réalité, en avril 2024, il y a eu des moments où les frais de transactions perçus par les mineurs ont brièvement dépassé les revenus générés par le minage des blocs. Par conséquent, quel que soit le cours du BTC, tant que le nombre d’utilisateurs du réseau se maintient à un certain niveau, les mineurs pourront encore réaliser des bénéfices substantiels et ils resteront incités à maintenir le réseau.

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Évolution des revenus des mineurs depuis 2017. Source : The Block
transaction reseau bitcoin
Transactions effectuées sur le réseau Bitcoin, au 1er mai 2024. Source : The Block

Pour résumer, si pendant les premières phases de développement du réseau Bitcoin, le Halving a pu avoir un impact significatif sur le cours, au niveau actuel de développement, l’influence du Halving s’est considérablement réduite. Et même après les prochains halving, quand les mineurs auront du mal à obtenir les récompenses pour le minage des blocs, les revenus issus des frais de transaction pourront au moins assurer le maintien de l’activité de certains mineurs, garantissant de fait la sécurité du réseau Bitcoin. Par ailleurs, à mesure que le coût en USD nécessaire pour attaquer le réseau augmente, les attaques deviendront de plus en plus “économiquement irréalisables”.

Il semble que le Halving soit devenu un “crypto mème” appartenant au passé. Quels sont par conséquent les principaux facteurs qui influencent désormais le cours du BTC ? Revenons à une échelle macroéconomique et examinons le contexte de l’environnement macroéconomique ainsi que les événements marquants qui ont précédé et qui ont suivi chaque Halving de 2017 à aujourd’hui.

  • En 2017, un an après le deuxième Halving, le marché des cryptos se trouvait dans un contexte économique de taux d’intérêt bas. Les ICOs (initial coin offerings) ont également commencé à émerger à cette période, et la capacité du marché à trouver des financements s’est rapidement développée.
  • En 2021, un an après le troisième Halving, la Réserve Fédérale a maintenu ses taux d’intérêt à 0% pendant une longue période en raison de la nécessité de lutter contre le COVID-19. Des institutions majeures ont commencé à investir dans la crypto, et la montée en puissance de tendances comme le DeFi Summer, les NFTs et la GameFi ont propulsé les cryptomonnaies vers un marché totalement bullish.

Pour résumer, le contexte de faible liquidité et un nouveau narratif sont les deux principaux moteurs du bull market, mais le halving n’en est pas un.

Par conséquent, que pouvons-nous attendre après ce quatrième Halving ? En se basant sur l’historique présenté ci-dessus, il n’est pas difficile de faire une projection :

En 2025, un an après le quatrième halving, la Fed ayant progressivement abaissé les taux d’intérêt (bien que lentement). Les ETF Spot ayant atteint une certaine liquidité, les narratifs tels que la DePin, les RWAs, et les blockchains alternatives pourraient devenir le moteur d’un nouveau cycle fortement bullish.

BTC : sur le long terme

Le contexte macroéconomique ne semble pas favorable au BTC : les prévisions relativement ambitieuses de réduction des taux d’intérêt du début de l’année 2024 se sont envolées. Les données sur l’inflation dépassant continuellement les attentes, la Fed a choisi de maintenir des taux d’intérêt élevés et de favoriser très prudemment la création de nouvelles liquidités. Sur le marché interbancaire, les traders s’attendent à ce que des baisses de taux soient renouvelées à quatre reprises environ entre 2024 et 2025, chaque baisse ne dépassant pas 25 points de base. Ces mesures ralentiront sans aucun doute la vitesse de retour des liquidités, et le rythme du bull market pourrait également s’en trouver affecté.

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Fixing rate du SOFR, qui reflète directement le coût de financement interbancaire. Source : CME Group : CME Group

Toutefois, cela ne semble pas signifier la disparition du bull market – tout du moins, les traders de produits dérivés ont encore des attentes positives sur le moyen et le long terme. 

Sur le marché des Futures, le taux annualisé du BTC reste supérieur à 7%, ce qui signifie qu’investir reste rentable par rapport au risk-free rate, et que le risk premium sur le BTC est toujours supérieur à 340 points de base. Sur le marché des options, bien qu’un sentiment bearish ait pris le dessus sur les front-month options, le sentiment bullish des mois précédents n’a pas été profondemment affecté et il est même resté relativement stable ces dernières semaines.

Base annualisée btc
Base annualisée du BTC sur 3 mois. Source : Velodata
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Évolution du 25delta skew du BTC au cours des 30 derniers jours. Source : Amberdata Derivatives

Selon la dernière distribution gamma, Un gamma positif autour des 60 000 dollars aura un effet significativement attractif sur le prix du BTC. À mesure que la date d’échéance des contrats approche, la “force d’attraction” apportée par le comportement de hedging des market makers viendra consolider le cours du BTC.

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La dernière distribution gamma du BTC. Source : Amberdata Derivatives

De plus, les dernières données sur la volatilité implicite (implied volatility) montrent que les traders s’attendent à ce que le range de fluctuation du cours du BTC sur 7 jours ne dépasse pas 7,5 %, et que le range de fluctuation sur 30 jours n’excède pas 16 %. Par conséquent, même si le pire scénario se produit, la probabilité que le cours du BTC tombe en dessous des 50 000 dollars reste relativement faible, tandis que la probabilité qu’il se maintienne autour des 60 000 dollars demeure relativement élevée.

Cependant, il ne fait aucun doute que l’arrivée d’un marché bullish puisse encore être retardée en raison de l’environnement macroéconomique. Il est peut-être temps d’essayer de jouer sur le long terme : conserver du BTC et attendre une baisse des taux d’intérêt, car l’environnement macroéconomique finira par s’améliorer au cours des 12 à 15 mois à venir.

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ATM boxplots du Bitcoin. Source : Amberdata Derivatives

Actifs autres que le BTC : en sommeil

Pour les cryptos autres que le BTC, compte tenu de leur positionnement en tête des actifs risqués, les attentes des investisseurs deviennent plus modérées à mesure que le bull market ralentit. Si l’on prend l’exemple de l’ETH, seules les options expirant en décembre 2024 et mars 2025 reflètent un certain sentiment haussier, coïncidant avec la trajectoire de réduction des taux d’intérêt. La situation ci-dessus indique que les investisseurs investiront davantage dans les cryptomonnaies autres que les BTC uniquement lorsque l’environnement macroéconomique s’améliorera.

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Évolution du 25delta skew sur l’ETH au cours des 30 derniers jours. Source : Amberdata Derivatives

La dernière distribution gamma confirme également ce point de vue. En raison de l’absence d’attentes haussières, les investisseurs choisissent de vendre davantage d’options bullish, ce qui se traduit par une augmentation constante de l’échelle gamma positive accumulée par les market makers. Sans nouvelles significativement positives (comme l’approbation de l’ETF spot sur ETH), il sera difficile pour l’ETH de dépasser le nouveau pic gamma d’environ 3 300 $ et cela en raison d’un manque de soutien en terme de liquidités.

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La dernière distribution gamma sur l’ETH. Source : Amberdata Derivatives

Bien entendu, les baleines semblent réduire leurs positions à l’exception du BTC. Le nombre d’adresses détenant plus de 100 ETH a continué de décliner en avril ; en revanche, le nombre d’adresses détenant plus de 10 BTC est lui resté stable. Même les baby whales ont perçu les changements de l’environnement macroéconomique : elles choisissent de conserver leurs BTC et vendent vraisemblablement des ETH.

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Le nombre d’adresses dont le solde en BTC est supérieur à 10, au 1er mai 2024. Source : Glassnode
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Nombre d’adresses dont le solde en ETH est supérieur à 100, au 1er mai 2024. Source : Glassnode

Compte tenu du grand nombre de jeunes baleines, la vente des cryptomonnaies autres que le BTC semble avoir eu un impact généralisé. La part de marché des altcoins est tombée à moins de 19,5 %, tandis que la part de marché de l’ETH est restée relativement faible au cours de l’année écoulée.

Étant donné que la plupart des cryptomonnaies autres que le BTC semble avoir des difficultés à afficher de bons résultats dans ce “slow bull market” tout en présentant des risques relativement plus élevés, l’investissement dans les cryptomonnaies autres que le BTC doit rester mesuré jusqu’à ce que l’environnement macroéconomique s’améliore. Guerriers de l’altcoin, attendez une meilleure conjoncture.

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Évolution des parts de marché des cryptos au cours des 30 derniers jours. Source : Coinmarketcap
BloFin Academy

BloFin Academy

Griffin Ardern, rédacteur en chef de la BloFin Academy, dirige également le bureau de négociation des options chez BloFin. Actif depuis 2019 dans les secteurs des changes et des cryptomonnaies, il possède une solide expertise en trading macroéconomique et en produits dérivés. Il se distingue par son approche rigoureuse des méthodes quantitatives, produisant des analyses de recherche de pointe et très prisées sur les cryptomonnaies, en se basant sur une multitude de données de marché et macroéconomiques.

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